〈星期專訪〉QE3熱錢效應 絕對不能小看

〈星期專訪〉國立交通大學財務金融研究所教授葉銀華︰QE3熱錢效應 絕對不能小看【2012-09-24】

記者鄭琪芳／專訪

近來歐、美、日等紛紛採取貨幣寬鬆政策，美國聯準會更推出第三輪量化寬鬆（QE3）。曾擔任金管會委員的交通大學財務金融研究所教授葉銀華認為，絕對不能小看或輕忽QE3，因為QE3未設定期限，直到美國就業市場改善為止。但就業市場是落後指標，所以QE3期間會拉長、幅度也會遠大於預期；加上美國貨幣政策有示範效果，其他國家若跟進，熱錢將持續累積。

葉銀華表示，有人認為這次熱錢力道較小，是因為才剛開始，QE3將再度帶動熱錢流竄全球，導致台股波動加大、新台幣面臨升值壓力，但QE3不會對台灣景氣有多大的幫助，我們卻要付出物價上漲、資產泡沫的代價；尤其到了QE3末期，物價上漲很快，薪水卻不會增加，人民「不幸福指數」會上升，政府應抑制資產泡沫及物價上漲，降低民眾的預期心理。

記者問：近來歐、美、日等同步擴大購債規模，聯準會的QE3更被部份市場人士稱為「超級印鈔機」，但我國央行認為QE3力道比QE1小得多。到底QE3的實質效果為何？對全球金融市場影響為何？

葉銀華答：這次QE3吊詭的是有兩個特點，第一就是沒有設定期限，每月投入四百億美元，直到聯準會認為美國就業市場改善；如果美國就業市場沒有改善，QE3期間就會拉長。很多人說QE3沒有用，但沒用的話期間就會更長，所以QE3陰影會長期存在，不知何時結束。

QE3恐拉長 幅度超越原設定

而且，勞動市場是落後指標，企業覺得景氣不好就會減少用人，但景氣稍微好一點，不會積極用人，而會先消化多餘的人力，等到景氣確定很好了，才會大膽地用人；此外，QE3是買ＭＢＳ（房地產抵押債券），藉此支撐房價，讓房地產市場活絡，到最後企業因景氣復甦要用人，需要一段時間，所以QE3期間會拉長、幅度會遠大於原來設定的目標，央行說這次熱錢力道較小，是因為才剛開始。

QE3第二個特點是，美國貨幣政策有示範效果，現在歐洲央行的ＯＭＴ（直接貨幣交易）是購買南歐的債券，將利率壓低，可能不會太膨脹央行的資產負債表，因為可以賣德國的公債，再把錢拿去買歐豬國家的公債。不過，今年十月西班牙會再受一次考驗，有幾百億歐元的債務要到期，十二月輪到義大利，到時候會不會又有償債的問題？歐元區會不會學美國也來一個QE？所以，絕對不能小看或輕忽，QE3的影響將會如影隨形。

股市無基之彈 連法人都會怕

問：這次QE3推出後，台股是否會有資金行情？新台幣是否再遭投機客攻擊？

答：QE3每月投入四百億美元，當然會有熱錢，如果各國也跟進QE，熱錢還會累積，雖然熱錢不會全跑來台灣，但也不會忘了台灣的存在。所以，QE3及其可能產生的示範效果，對股市的影響是波動加大，短期會漲，但大家會怕，因為是「無基之彈」（沒有基本面的反彈）。QE3宣布後，台股、韓股、港股等都漲上來，但今年經濟景氣不好，沒有基本面的支撐，股市漲上來就會有人獲利了結。

投資人必須冷靜思考QE3，雖然QE3宣布後，台股上漲、量放大了，但法人借券馬上增加；前幾天借券額度如同去年十一月股市最差時，那時是現貨做空、借券也做空，現在是現貨先做多、然後再借券，可見法人也會怕。所以，投資人要小心這波資金行情，因為是「無基之彈」，熱錢的炒作不好預測。

另外，亞洲新興市場貨幣將有升值壓力，熱錢進來就是賣掉美元、買該國的貨幣，所以會推升匯率。最近台幣、韓元、人民幣、歐元等都在升值，升值幅度都有二至三％，但央行不會讓台幣升值太多，怕影響出口競爭力。

資金寬鬆環境 資產泡沫溫床

問：如果熱錢炒作房地產、原油、農工原物料等，不僅將形成資產泡沫，也會加重通貨膨脹的壓力。你認為QE3對台灣房價及物價的影響為何？台灣會出現資產泡沫及通膨問題嗎？

答：美國這樣一搞，全球低利率會存在好幾年，塑造資金相當寬鬆的環境，成為資產泡沫的溫床，容易炒作資產。再來就是通膨的問題，QE3推出前，物價早就持續上漲，黃小玉（黃豆、小麥、玉米）從六月初至今漲了五成以上，原油、黃金等也上漲，雖然這兩天原油跟黃小玉價格回跌，但主要是漲多回跌。

我不敢說會有通膨，但物價上漲壓力絕對在，既有物價上漲壓力，又長期低利率，資產泡沫形成的可能性就會更高。國內房價一直沒有下來，現在只是不敢再喊價，我們其實沒有打房，只是抑制房價不要漲太高；就算限制貸款成數，但長期處於低利率環境，加上奢侈稅效果小，資產泡沫仍會繼續存在。

國內房價會再漲多少很難說，只能說現在是資產泡沫的溫床，因為長期的低利率，美國只要QE3在，就代表景氣還沒變好，各國敢動利率嗎？全世界沒有人知道QE繼續下去後果會怎樣，只能期待美國趕快變好，但勞動市場是落後指標，等QE停的時候，錢已經灑了太多了。

民間真實物價 不能只看ＣＰＩ

問：但是QE1及QE2期間，台灣ＣＰＩ漲幅並未明顯擴大？

答：衡量物價不能只看ＣＰＩ，實際的做法是拿一個籃子去菜市場買菜，看看以前一千元可以買多少？現在買多少？ＣＰＩ是衡量Ｎ個貨品的價格，但民眾不會每天買Ｎ個貨品。我問家人跟鄰居，他們普遍的感覺就是，同樣的錢買到的東西變少了。

官方公布的ＣＰＩ可能要乘以五倍以上，才能反映民間真實的情況，人民經常購買的東西早就上漲超過五％，所以「實際的ＣＰＩ」早就破二％；物價上漲壓力一直都在，到了QE3末期的時候，物價會上漲更快，那時景氣稍微好一點，需求增加，加上錢又累積那麼多，物價漲幅會嚇死人。

薪水低物價漲 年輕人更痛苦

問：整體而言，QE3對台灣影響是正面多還是負面多？對今年ＧＤＰ是否造成影響？

答：QE3造成匯率升值壓力，一旦抑制升值，就要買美元、釋出台幣，資金就會更多，等於「被動式的量化寬鬆」；因此，資產泡沫絕對在，物價上漲壓力也在。所謂正面或負面，要看站在誰的立場來看，對營建業是好消息，但對一般老百姓會比較偏負面，因為資產泡沫跟物價上漲壓力。

所以，人民不幸福指標會上升，尤其年輕人會更痛苦，因為買房的壓力更大，存款利率低，買股票波動又大，且薪水不會再提高。分析物價問題要看流量跟存量，流量是薪水不會增加，但物價卻上漲；買房則是存量問題，房價也是物價的一種，買房子要揹房貸二、三十年，只看ＣＰＩ會嚴重忽略人民的感受。

至於QE3對台灣ＧＤＰ的影響，應該比較少，因為央行不會讓台幣升太多，且各國貨幣都在升值，不只台灣；如果QE3可以讓美國景氣變好，對我們就有好處，但QE3不可能對台灣景氣有多大的幫助，我們還要付出物價上漲、資產泡沫的代價。

台幣可稍升值 抑制通膨壓力

問：財金部會應如何因應QE3的衝擊？

答：央行是很難為的，一下子怕台幣升值，一下子又怕資產泡沫，兩個目標互相衝突，怕台幣升值太多影響出口競爭力，就要進場買美元、放出台幣，但資金寬鬆會造成資產泡沫。現在年輕人好不容易畢業找到工作，薪水卻跟我當年畢業時差不了多少，原本房價只有台北市、新北市幾個區跟台中市在漲，最近六都的房地產都在上漲。

政府不要只看國外怎麼做，要看人民怎麼過，我認為可以允許台幣稍微升值，來抑制資產泡沫及通膨壓力；企業不能為了自己獲利，就要求匯率貶值，那企業的獲利要不要拿出來分給全民？更何況，台灣企業的海外生產比重超過五成，海外賺的錢若有回來台灣投資還好，但並沒有回來投資，只是回來炒房。

財金部會應繼續抑制資產泡沫，降低人民對房價上漲的預期心理，除了台幣適度升值，建議可提高銀行的備抵呆帳，放款成本提高，利率會稍微提高一點，藉此讓第二、三棟房屋的放款利率高一點，稍微抑制資產泡沫，也不至於讓人民買不起房子。